近日，拉卡拉（300773.SZ）因与稳定币概念相关联，股价在不到20个交易日里上涨了46%。然而，股价大涨的背后，公司面临净利润大幅下滑、支付交易规模萎缩等困境。尽管市场对“香港首批稳定币牌照”有所期待，但短期内这一业务难以转化为实际收入。

拉卡拉是2011年获得首批央行支付牌照的第三方支付机构，定位为“商户数字化经营服务商”。其核心商业模式围绕支付收单入口构建商户经营生态闭环，通过交易分润和增值服务实现盈利。2024年，拉卡拉支付交易金额为4.22万亿，相比2023年有所下降。

目前，拉卡拉的战略转型重心在于商户科技服务业务，例如提供SaaS化工具如智能进销存管理“钱账通”和加油站数字化系统“油站通”，已覆盖57个细分行业。今年一季度，拉卡拉支付交易金额进一步下滑至9820亿元，同比下降10.51%。公司解释称这是由于季节性因素、春节长假及行业整体承压所致。

从拉卡拉的盈利模式来看，支付规模和分润比率至关重要。2024年，公司支付交易金额从2023年的4.51万亿元降至4.22万亿元，主要因为银行卡交易规模迅速萎缩。扫码交易金额虽有增长，但增速放缓，表明拉卡拉的市场占有率正面临挑战。近年来，支付行业的分润比率持续下滑，第三方支付机构议价权被挤压，虽然券商认为分润比率有改善预期，但目前对拉卡拉业绩的拉动仍不明显。

拉卡拉备受投资者期待的跨境支付业务还有很长的路要走。2024年，拉卡拉跨境支付交易金额为492亿元，同比增长14%，但支撑跨境支付业务的核心是牌照，这恰恰是拉卡拉的最大短板。拉卡拉具备国家外管局批准的跨境支付备案及人民银行批准的跨境人民币业务备案资质，但缺乏本土牌照导致成本增加。相比之下，其他支付机构如PingPong、连连数字、移卡等正积极获取海外牌照以拓展跨境业务。

向SaaS转型是拉卡拉近年来的重点策略，但科技收入表现令人失望。2024年，拉卡拉科技业务收入下滑，其中信用卡营销推广服务收入减少78%是主要原因之一。SaaS业务虽然新增门店超过1万家，交易金额同比增长65%，但仍未能扭转科技收入大幅下滑的局面。

除了业务层面的困难，拉卡拉在财务方面也面临风险。净利“腰斩”不仅受到收入端下滑的影响，还受到多笔投资亏损导致的减值侵蚀利润。2024年，拉卡拉有一笔6800万元的对联营企业和合营企业的投资损失，以及一笔1.52亿元的公允价值变动项目亏损。此外，拉卡拉的利润多年来一直受到坏账损失的侵蚀，2024年信用减值损失为5800万元，应收账款账龄结构也不乐观。